Investimenti e Mercati

Mps: fondi, offerte a sconto e azzardo super cedola. Ecco le tre streghe del progetto Lovaglio

Davanti al banchiere un Everest da scalare per portare a termine la sua doppia proposta e scalzare quella di Intesa su Monte Paschi. E distribuire il 4,5% di Generali significa penalizzare Mediobanca

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L’amministratore delegato di Mps ha di fronte a sé un Everest da scalare. Luigi Lovaglio, che ha lanciato una doppia offerta su Banco Bpm e Banca Generali, dovrà superare almeno tre ostacoli apparentemente insormontabili per sfuggire all’abbraccio di Intesa Sanpaolo.

Il primo, ormai vicino, è quello dell’assemblea degli azionisti di Montepaschi, in calendario per il 29 ottobre. La cosiddetta passivity rule, che scatta per tutti coloro che sono sotto offerta, impone che per le operazioni straordinarie serva il via libera dei due terzi degli azionisti presenti. Da questo punto di vista, il banchiere lucano dovrebbe poter contare sul supporto della Plt di Pierluigi Tortora e dell’imprenditore Giorgio Girondi, che insieme valgono circa il 2,5% del capitale. Mentre confida (anche se una decisione non è ancora stata presa) che la Delfin – con il 17,5% – sia ancora al suo fianco come nell’assemblea di aprile che ha portato alla sua rielezione. Il fatto è che in quel caso gli bastò prevalere sulla lista del cda, stavolta però l’impresa è diversa e dalla sua non potrà avere il 3,7% di Banco Bpm (che è sotto offerta di Mps e non voterà). Allo stesso modo il ministero dell’Economia (con il 4,8%) ha già detto che non prenderà posizione. E pare improbabile che il gruppo Caltagirone, con il suo 13,5%, propenda per appoggiare Lovaglio. La partita quindi si gioca tutta sul convincimento dei fondi d’investimento, in particolare BlackRock, Vanguard e Norges, che insieme detengono circa il 10% di Rocca Salimbeni, ma che si sono già espressi favorevolmente per l’operazione di Intesa Sanpaolo.

Stoccata comunicativa

Lovaglio, che da settimane viaggia da New York a Londra e incontrerà una serie di investitori anche a Milano, per smuovere le acque ha piazzato una stoccata comunicativa: il voto del 29 ottobre sulle due offerte da lui lanciate «non sarà un referendum». Aggiungendo poi che gli azionisti otterrebbero vantaggi anche nel caso in cui alla fine scegliessero Intesa Sanpaolo, dal momento che avere due progetti concorrenti aiuterebbe a spuntare un prezzo migliore al gruppo guidato da Carlo Messina. Ma se anche il suo pressing dovesse convincere l’assemblea a dare il via libera alle due operazioni, i problemi si presenterebbero dopo.

Il valore delle offerte

E qui si viene al secondo, grande limite del progetto di Lovaglio. Come riconosciuto dallo stesso gruppo senese, senza l’offerta di Intesa il valore delle due offerte sarebbe inferiore: nella nota del 14 settembre, Rocca Salimbeni valutava l’offerta su Bpm a sconto dell’8,1% e quella su Banca Generali del 3,2%. Questo perché, non è da dimenticare, il concambio delle offerte di Lovaglio è in azioni: più valgono, più l’offerta è conveniente. Già a giugno l’offerta di Intesa (a premio del 12,5%) aveva portato la banca senese ad allinearsi. In queste settimane, poi, il mercato fa lievitare il titolo di Mps anche con l’idea di un possibile rilancio di Ca’ de Sass.

Progetti alternativi

Ma è chiaro che i due progetti sono alternativi: se decade l’offerta di Intesa, il valore delle azioni Mps ne risentirebbe. Lo si vede già nei movimenti di Borsa: dal lancio dell’offerta, con valori aggiornati al 30 settembre, Intesa è cresciuta in capitalizzazione di oltre il 17%, mentre il valore dell’Opas su Mps è sostanzialmente allineato, con uno scarto di circa l’1%. «Significa che il mercato prevede una solida creazione di valore», affermano fonti di mercato. E lato Mps? Senza l’effetto Intesa, l’offerta su Banco Bpm è a sconto del 4% mentre quella su Banca Generali lo è del 12%. Tutti segnali che il mercato ci crede molto meno. In assenza di rilanci, quindi, Lovaglio si presenterebbe davanti agli azionisti di Bpm e Banca Generali offrendo un progetto che, almeno inizialmente, offrirebbe loro azioni che valgono meno di quelle che hanno in portafoglio. Vero che ha un suo ruolo nella scelta anche la capacità futura di creare valore, ma certo ha un suo peso anche il prezzo.

Dividendo straordinario

Un ulteriore elemento critico è il dividendo straordinario da 4 miliardi (1 miliardo cash e 3 in titoli Generali). In pratica un incentivo per motivare gli azionisti a sposare il progetto. Si tratta di lasciare per strada il 4,5% di una partecipazione (del 13,3%) che paga ogni anno ricchi dividendi. Rinunciarvi significa sacrificare una parte rilevante della redditività di Mediobanca.

La corsa di Generali

Tra l’altro Generali ha corso tanto negli ultimi mesi. Come evidenzia un report di Jefferies, che ha declassato il Leone da «Buy» a «Hold», dall’avvento del direttore generale e co-ceo Giulio Terzariol il titolo è lievitato del 123%. Si è allineato nel rapporto tra prezzi e utili (12,6 volte) atteso a un anno con gli altri big del settore come Allianz e Axa. L’operazione di Lovaglio con la quota di Generali, che richiede diverse autorizzazioni ancora da ottenere, farebbe passare sul mercato retail un quantitativo importante di azioni. Chi riceverà il dividendo in azioni potrebbe decidere di venderle, alimentando una pressione al ribasso per il Leone di Trieste. L’effetto è che il tentativo di difesa del management di Mps potrebbe tradursi in un costo di Borsa per gli azionisti.