Doveva essere una struttura federale con un patto parasociale ben definito che avrebbe garantito una governance equilibrata secondo i pesi relativi dei principali soci. Ma più il tempo passa più ci si accorge che il pendolo della gestione di Euronext, la Borsa paneuropea cui partecipa dal 2021 anche la Borsa di Milano, pende sempre più verso Parigi, svuotando Milano di ruoli e competenze. Un braccio di ferro che cova da tempo in modo neanche troppo strisciante e che è esploso platealmente. Con una causa legale intentata ad Amsterdam da Cdp che di Euronext possiede l’8,08% del capitale (stessa quota della Cdp francese) proprio sulla governance dell’infrastruttura di mercato. Cdp come primo socio paritetico con l’omologa Cassa francese chiede parità di condizioni, soprattutto spettando all’Italia – secondo i patti parasociali – le nomine del vertice di Borsa Spa; mentre il ceo francese di Euronext, Stéphane Boujnah, vuole riconfermare nel ruolo di ceo l’attuale Fabrizio Testa.
Per Cdp non sono in discussione competenze e capacità del manager italiano, ma rivendica un peso decisionale pari a quello di Parigi, cosa che da tempo non sta avvenendo. La causa legale che denuncia un clima di scontro tra l’Italia e la Francia è stata alla fine rigettata nei giorni scorsi dal Tribunale di Amsterdam, sostenendo che Euronext ha pieno diritto di nominare il ceo di Borsa Spa. Partita legale persa per l’Italia ma che non dirime la questione dello squilibrio dei pesi nella gestione. Quel che rende più grave la diatriba è il peso specifico di Milano sull’intero giro d’affari della Borsa paneuropea. Borsa Spa è il gioiello economico del circuito con un peso sui ricavi totali che supera il 37%. La sola Borsa Spa nel 2025 ha prodotto infatti 669 milioni di ricavi su 1,82 miliardi del gruppo. Mentre Parigi, l’altro circuito più significativo, si è fermata a soli 371 milioni di euro. Di fatto, a far correre i risultati economici-finanziari di Euronext è proprio Milano che esprime un livello di fatturato quasi doppio rispetto a Parigi mentre sono residuali i pesi degli altri listini. E non c’è solo l’apporto del listino di Piazza Affari: con Borsa Spa sono confluite in Euronext tutte le sue partecipate: da Monte titoli a Mts e alla Cassa di compensazione e garanzia. Quindi, non solo listing ma tutte le attività che stanno dietro le quotazioni, in particolare il clearing, il settlement e il post trading oltre alla piattaforma Mts, regina degli scambi di Bot e Btp. Del resto, il prezzo della cessione contrattato da Lse con Euronext nel 2020 di 4,32 miliardi la dice lunga sul valore che già 5 anni fa era attribuito a Piazza Affari. Segno del peso e del ruolo decisivo della piazza milanese sull’intero circuito paneuropeo. Se guardiamo all’attuale capitalizzazione di mercato di Euronext di 15,2 miliardi ecco che quei 4,3 miliardi di allora dicono bene del peso forte di Milano. E sono anche passati ben cinque anni in cui Euronext, grazie all’apporto decisivo di Milano, ha messo il turbo nei conti.
Nel 2025 i ricavi sono saliti di un buon 12% da 1,63 miliardi a 1,82 miliardi (con l’apporto di Borsa Spa che pesa come detto per il 37% del totale, mentre Parigi ha contributo solo per poco più del 20%). Ma è la profittabilità il piatto forte del listino quotato con sede legale ad Amsterdam: l’ebitda nel 2025 è salito a 1,14 miliardi con un peso del 62,7% sul fatturato, mentre l’utile netto è stato di 643 milioni in crescita da 586 milioni del 2024.
Come si vede una vera e propria macchina da soldi con un pay out intorno al 50% degli utili. Un dividendo per il 2025 di 321 milioni appannaggio dei soci tra cui appunto le due Casse pubbliche italiana e francese con il loro 8,08% paritetico. Cui va aggiunto per l’Italia Intesa Sanpaolo che vanta l’1,55% del capitale. Del resto, le infrastrutture del mercato finanziario operano quasi in oligopolio. Euronext condivide il mercato in Europa con Deutsche Borse e la londinese Lse. Sono autentiche cash-cow potendo imporre la leva del prezzo. Basti vedere i livelli di profittabilità: ricavi e utili sono andati al raddoppio dal 2020 al 2025 con una marginalità netta ancorata da tempo al 35% del fatturato.
Squilibri
Macchine da guerra appunto, in cui però dall’acquisizione nel 2021 della prolifica piazza italiana, la gestione di Euronext si è lentamente spostata sempre più verso Parigi. Il ceo da lungo tempo è il francese Stephane Boujnah e nel cda siede anche un’altra francese, Delphine D’Amarzit, a capo della Borsa di Parigi. Ci sono anche due esponenti della piccola Borsa di Lisbona, mentre l’unico italiano nel board è appunto Testa, come detto ceo di Borsa Spa. Il Belgio conta un solo membro nel cda con la holding pubblica Sfpim, terzo socio di rilievo con una quota del 5,3%, più bassa sia della quota della Cdp che della Cassa francese, ma vanta due esponenti nel consiglio di gestione, il Supervisory board, così come Francia e Italia, che ha schierato il presidente Novelli e la consigliera Francesca Scaglia.
Che il baricentro tenda a spostarsi sempre più nelle scelte strategiche verso il Nord Europa non lo dice solo Cdp, ma da tempo anche i sindacati. Tanto che nel 2024 si è svolto il primo sciopero dei dipendenti di Borsa italiana, cosa mai avvenuto nella sua lunga storia. E il clima da allora sembra essere peggiorato. I sindacati dei bancari, con la Fabi in testa, hanno proclamato nelle scorse settimane non solo lo stato di agitazione, ma anche un nuovo sciopero previsto per il 30 aprile. Il monito dei sindacati è chiaro. «Per noi governance – scrivono in una nota – significa capacità reale di indirizzo strategico, presenza decisionale e riconoscimento del ruolo dell’Italia all’interno del Gruppo Euronext. Ancora oggi invece registriamo un progressivo accentramento delle scelte fuori dal Paese e una dinamica che rischia di marginalizzare il contributo italiano. Si tratta di un punto non secondario: l’Italia rappresenta il principale contributore in termini di ricavi e occupazione all’interno del Gruppo Euronext. È quindi necessario che a questo peso corrispondano decisioni aziendali, coerenti con le specificità del nostro sistema economico e con l’esigenza di disporre di una infrastruttura finanziaria solida, efficiente e funzionale allo sviluppo del Paese Italia». Un attacco duro alla gestione di Borsa Spa sulla governance ma anche sulle relazioni sindacali dove l’azienda continua a opporre nette chiusure sulle vertenze tra cui il contratto integrativo del gruppo.
Eppure Borsa gronda ricchezza da tutte le parti. Nell’ultimo bilancio d’esercizio disponibile della Spa, quello del 2024, la società ha prodotto utili netti per 192 milioni su ricavi per 237 milioni, aveva in cassa liquidità per 207 milioni con un costo del personale di 45 milioni. Uno scontro quello con i sindacati che si poteva evitare visti i numeri.
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