Investimenti e Mercati

Unicredit e Commerz, armi segrete, mine e grandi manovre di Orcel su Commerz per evitare il Vietnam

Anche se non dovesse arrivare al 50%, Piazza Gae Aulenti potrebbe scendere sotto la soglia considerata “di controllo” per poi tornare alla carica in 12-18 mesi. Il nodo della sede

“Rispettiamo il progetto di Unicredit, è ambizioso». A dirlo è stato il ministro dell’Economia, Giancarlo Giorgetti, lo scorso 22 aprile a proposito della scalata dell’istituto italiano a Commerzbank. Un’approvazione, però, che porta in sé anche un paletto molto chiaro: «Lo spostamento della sede in Germania non ci vedrebbe favorevoli». Se ne è parlato negli ultimi giorni come grimaldello per convincere il governo di Berlino a dare la sua benedizione al matrimonio con il secondo istituto tedesco. La banca italiano però ha ribadito, come aveva fatto anche in passato, di non avere alcuna intenzione di spostare la sede dall’Italia. Anche se questo è solo uno dei tanti nodi che compaiono sul percorso del ceo Andrea Orcel, che ha lanciato un’offerta pubblica di scambio su Commerzbank con l’obiettivo di varcare la soglia del 30%. Si tratta di una percentuale chiave perché, se superata, permetterebbe alla banca italiana di acquistare azioni sul mercato e ottenere così una leva negoziale importante per convincere il governo e la ceo Bettina Orlopp a trattare.

La carta dei numeri

Lo scorso 20 aprile, Orcel ha deciso di giocare la carta dei numeri, convocando una conferenza stampa per spiegare agli azionisti di Commerz perché dovrebbero aderire all’offerta di Unicredit. Un modo per smuovere le acque dopo che, ha spiegato il capo della banca, in 18 mesi non si è ancora riusciti ad avere un dialogo costruttivo con gli attuali vertici di Francoforte. Il nuovo big avrebbe un utile netto di circa 21 miliardi di euro nel 2030, con ricavi netti di 45 miliardi. La stessa Commerz, già nel 2028, otterrebbe un profitto di 5,1 miliardi, circa 600 milioni in più rispetto a quanto prevede di ottenere da sola. Più profitti vuol dire anche un’altra cosa: più dividendi da distribuire. Del resto, Orcel ha costruito una parte considerevole del suo successo proprio grazie alla generosa politica delle cedole: nell’ultimo piano, ha promesso 50 miliardi nell’arco dei prossimi cinque anni. Non è difficile immaginare che uno schema simile possa essere proposto post fusione con Commerz.

Gli scenari

A seconda di come andrà l’Offerta pubblica di scambio, Unicredit si troverà di fronte scenari diversi. Ma uno, in particolare, potrebbe rivelarsi più difficile da gestire: che le adesioni portino la banca italiana a una quota di possesso inferiore al 50%, tale però da essere considerata da BaFin – la Consob tedesca – e dalla Banca centrale europea abbastanza alta da esercitare un controllo di fatto sull’assemblea dei soci di Commerz. Non si tratta di una percentuale fissa e viene valutata dalle autorità caso per caso: per Francoforte, qualcuno pone l’asticella intorno al 40% del capitale. Una situazione che porterebbe all’obbligo di consolidare per intero Commerz nei bilanci, con un assorbimento di capitale prudenziale maggiore senza godere dei benefici delle sinergie collegate al controllo. C’è di più: la normativa polacca, con un cambio di controllo, potrebbe anche costringere Unicredit a lanciare un’Opa su mBank, la controllata polacca di Commerz. Il che si tradurrebbe in un’offerta sulla parte non controllata dall’istituto tedesco (circa il 31%), con un esborso stimato in circa 3-4 miliardi di euro. Paradossalmente, quindi, l’impatto sul Cet 1 (il rapporto tra accantonamenti e attività ponderate per il rischio) sarebbe di 280 punti base con una partecipazione inferiore al 50%, contro un impatto di 200 punti base con l’acquisizione del 100% delle partecipazioni. Piazza Gae Aulenti ha spalle abbastanza larghe per sopportare entrambi gli scenari, ma non sembra disposta ad andare fino in fondo a qualsiasi condizione: andrebbe avanti solo se il rendimento dell’investimento superasse il costo del capitale e se non disturbasse la politica dei dividendi.

L’intervista

Lo stesso Orcel, in un’intervista a Bloomberg, ha precisato che «se non dovessimo ottenere il controllo, ci prenderemo una pausa e ci concentreremo sulle priorità interne». Ma in ogni caso il Cristiano Ronaldo dei banchieri non mollerà la presa: Unicredit potrebbe scendere sotto la soglia ritenuta “di controllo” dalle autorità al termine dell’offerta, magari con un derivato o limando la quota stessa, per poi ritornare alla carica dopo 12-18 mesi una volta mantenute le promesse sulla politica di distribuzione ai soci.

Il cancelliere

In tutto questo tempo, Piazza Gae Aulenti dovrà lavorare per smussare la contrarietà del governo federale. Una contrarietà più forte nel partito socialista del ministro delle Finanze, Lars Klingbeil. Ma anche la Cdu del cancelliere Friedrich Merz – più aperta all’idea – difficilmente darebbe il benestare senza una contropartita da dare in pasto all’opinione pubblica: in tal senso, la contropartita perfetta sarebbe portare il quartier generale del nuovo gruppo a Francoforte o, comunque, a Monaco di Baviera. Tant’è che il cancelliere ha detto: «Abbiamo bisogno di grandi banche in Europa, ma vorrei anche chiarire un punto alla luce degli eventi attuali: ciò non significa che ogni forma e ogni tipo di acquisizione siano benvenuti in Germania». Vale a dire che il via libera è comunque possibile, ma non senza un accordo di reciproca convenienza e non senza prima soddisfare requisiti di forma e di metodo. A meno che non si trovi un’altra via, Orcel potrebbe trovarsi nella condizione di scegliere tra la Germania (dove ha già la sua controllata Hvb) e l’Italia, dove comunque ha più del 40% del suo business.

Burocrazia

Con il rischio, concreto, di inimicarsi nuovamente il governo italiano in caso di spostamento della sede o, viceversa, di essere trascinato nella palude da Berlino. La Germania, infatti, non ha una normativa golden power come quella italiana, ma è anche vero che il suo sistema altamente burocratico potrebbe comunque rendere complicati i piani post fusione del banchiere romano. La via crucis degli iter autorizzativi, la battaglia con i forti sindacati tedeschi e la campagna di comunicazione negativa che ne seguirebbe potrebbero rappresentare una sorta di golden power ideale, in grado di trasformare un’operazione paneuropea di grande livello in un Vietnam dalla difficile soluzione. Una grana che anche un esperto di acquisizioni come Orcel eviterebbe volentieri.